LVMH vs Tiffany: accord ou pas d’accord?

NEW YORK et PARIS – Lundi 21 septembre, un tribunal du Delaware entendra le cas de Tiffany & Co. pour forcer le groupe de luxe français LVMH et son président-directeur général, Bernard Arnault, à aller de l’avant avec l’acquisition de 16,2 milliards de dollars du joaillier américain historique, a convenu en novembre 2019, quelques mois à peine avant que Covid-19 ne ferme les magasins et ne pousse la rentabilité des entreprises de luxe et de mode d’une falaise.

Après des mois à insister sur le fait qu’il honorerait l’accord, LVMH s’est éloigné – les deux parties se battant publiquement l’une contre l’autre, jetant des accusations de mauvaise gestion de l’ère de la pandémie à gauche et à droite – et se retrouve face à face contre Tiffany devant le tribunal. Le groupe français affirme qu’il ne peut pas poursuivre l’accord en raison d’une demande du gouvernement français dans un contexte de crise commerciale avec les États-Unis, tandis que Tiffany affirme que la tentative de se retirer de l’accord est un moyen de négocier un prix inférieur.

Les renégociations de dernière heure dans les fusions et acquisitions se produisent souvent lorsque l’acheteur voit une opportunité de conclure une meilleure affaire. «Ce n’est pas une manœuvre isolée», a déclaré Kathryn Rudie Harrigan, professeur à la Columbia Business School. Mais le prix élevé que LVMH a accepté de payer pour Tiffany – et l’histoire d’Arnault qui a atterri devant le tribunal pour obtenir exactement ce qu’il veut – signifie que ce match fait dans le paradis du haut de gamme est loin d’être garanti.

Au tribunal, Tiffany soutiendra, selon une plainte déposée la semaine dernière, que LVMH a intentionnellement traîné les approbations réglementaires et recherché des preuves de mauvaise gestion qui pourraient invalider l’accord. (Depuis que Tiffany a déposé sa plainte, LVMH a déposé une demande d’approbation réglementaire dans l’Union européenne et a accéléré les autorisations antitrust à Taïwan. L’accord a également été approuvé au Mexique et au Japon pendant cette période.)

Alors que Tiffany veut accélérer l’affaire, LVMH demande un délai de six mois.

Pour LVMH, la justification stratégique de la conclusion de l’opération reste solide. Après avoir longtemps dominé le marché des produits de luxe «doux», notamment les sacs à main et les chaussures en cuir, l’acquisition de Tiffany allait changer la donne pour le groupe français en plus que doublant sa part dans les produits de luxe dits «durs», qui incluent la haute joaillerie et l’horlogerie. LVMH a longtemps suivi Richemont, propriétaire de Cartier et Van Cleef & Arpels, dans ce domaine, bien qu’il ait gagné du terrain avec son acquisition en 2011 du joaillier italien Bulgari.

Pour Tiffany également, qui a pris du retard dans la modernisation de ses magasins de détail et de ses campagnes marketing, l’acquisition de LVMH apporterait une expertise bienvenue en matière de branding et d’expérience client afin de lutter contre un marché nord-américain difficile et d’accélérer les progrès en Chine.

Mais avec 2020 est venu le coronavirus, qui a forcé la fermeture de magasins et écrasé la demande des consommateurs, réduisant les ventes et les marges des deux entreprises. Avec des ventes de luxe en baisse de 41% en moyenne au deuxième trimestre de l’année, selon UBS, il n’est pas surprenant que LVMH ne veuille plus fermer au prix initial.

Si la position de Tiffany est claire – le bijoutier fait pression pour que l’accord soit conclu à plein prix – l’objectif de LVMH n’est pas aussi facile à deviner. Arnault s’intéresse à Tiffany depuis des décennies, et il a poursuivi avec obstination et agressivité cet achat au plus fort du marché. (Dans le procès, Tiffany a déclaré que LVMH avait augmenté son offre cinq fois, dont trois fois en un jour avant un accord.)

Il est plus difficile de savoir si Arnault pense encore que LVMH peut se permettre de payer et d’intégrer une acquisition de cette taille. Quoi qu’il en soit, il est peu probable qu’il veuille payer le prix fort s’il croit pouvoir faire mieux.

«L’accord a toujours un sens sur le plan stratégique, mais pour M. Arnault, il est également important d’agir et d’être considéré comme un acheteur avisé», a déclaré Mario Ortelli, consultant en luxe. «Lorsque vous jouez au hardball, comme Arnault l’a montré par le passé, il est prêt à le faire, vous devez parfois faire croire que vous vous éloignez vraiment.

Le fait que la transaction soit conclue au prix initial, renégociée ou se désagrège définitivement dépendra de plusieurs facteurs. Quelle est la norme pour gérer une entreprise «selon le cours normal» lors d’une pandémie sans précédent? Tiffany est-elle prête à affronter LVMH en litige? Et surtout, à quel point Arnault veut-il cet actif?

BoF présente cinq résultats possibles.

TRAITER

Scénario 1: Tiffany demande à LVMH de conclure la transaction au prix initial.

Le dossier de Tiffany contre LVMH devrait être jugé dans le Delaware, un État qui, en tant que base juridique pour de nombreuses entreprises multinationales, apprécie son expertise et son efficacité dans les litiges financiers. Les contrats de fusion de plusieurs milliards de dollars sont familiers aux juges là-bas, qui pourraient examiner l’affaire rapidement et exiger que LVMH aille de l’avant.

L’action de Tiffany se négocie toujours aussi haut que 116 $ par action, tandis que les analystes estiment qu’elle ne vaudrait que 75 $ si l’opération s’effondrait, ce qui implique que de nombreux investisseurs misent toujours sur un accord égal ou proche du prix initial d’Arnault de 135 $ par action.

À l’heure actuelle, l’argument principal de LVMH pour annuler le contrat de fusion est qu’il ne peut pas conclure l’opération en raison d’une demande de retard du gouvernement français. LVMH a déclaré que, dans une lettre, le ministre des Affaires étrangères avait demandé de ne pas conclure l’accord pendant qu’un accord commercial est négocié avec les États-Unis. (Les États-Unis menacent d’augmenter les tarifs sur les produits français en réponse à un effort de taxation des sociétés Internet américaines.) Cependant, LVMH n’a pas encore publié la lettre originale, seulement une traduction en anglais.

Si le tribunal décide de ne pas considérer cette demande comme juridiquement contraignante, LVMH devra trouver un autre moyen de sortir du contrat ou de payer. Les responsables français disent déjà que la demande n’était qu’un « conseil » à l’entreprise et non un ordre, a rapporté Reuters.

«Cette situation montre le haut niveau de proximité entre l’establishment français et le gouvernement», a déclaré Sophie Vermeille, spécialiste française du droit des sociétés. Mais Vermeille ne s’attend pas à ce que l’administration confirme l’affirmation de LVMH selon laquelle la lettre doit être considérée comme contraignante. « L’administration française ne prendrait pas une voie qui serait largement critiquée, voire illégale, pour préserver les intérêts d’une partie privée, même aussi importante que LVMH. »

LVMH pourrait lutter contre une décision défavorable et encore lier l’affaire devant les tribunaux. Mais d’autres facteurs pourraient encourager l’entreprise à remettre l’accord sur les rails. Les ventes de luxe ou l’économie dans son ensemble pourraient rebondir plus rapidement que prévu suite à la crise du Covid-19, ce qui rendrait le prix d’origine à nouveau acceptable. Un vaccin contre le coronavirus, un accord commercial avec les États-Unis, des plans de relance économique ou la menace d’un acheteur concurrent pour Tiffany sont tous des jokers qui pourraient soutenir ce résultat.

Si Tiffany réussit, elle émergera avec un accord à plein prix et pourrait même demander des dommages-intérêts pour les retards de clôture, a déclaré une personne familière avec la réflexion du conseil.

Scénario 2: la transaction est conclue, mais à un prix inférieur à celui convenu précédemment.

Il est difficile d’imaginer qu’Arnault, qui était prêt à payer 16 milliards de dollars pour Tiffany, a vraiment perdu son appétit pour l’acquisition de l’entreprise.

Le procès de Tiffany prétend qu’avant d’annuler l’accord, LVMH avait déjà déployé de nombreuses tactiques visant à obtenir un prix inférieur – ce que le bijoutier n’a actuellement pas l’intention d’accepter, a déclaré une personne familière avec la réflexion du conseil.

Mais LVMH a jusqu’à présent révélé peu de détails sur ses arguments en faveur de l’annulation de la fusion, et la force de ses arguments sera une variable clé.

« Tout au long de ce litige, le conseil d’administration de Tiffany sera constamment engagé dans un calcul interne pour savoir s’il va gagner ou non », a déclaré Brian Quinn, professeur de droit au Boston College.

La question de savoir si Tiffany finirait par se contenter de moins d’argent pourrait dépendre de la certitude des dirigeants de la marque de gagner leur cause, ainsi que de leur confiance dans le fait que l’accord pourrait être appliqué rapidement (ou si le litige va s’éterniser). Ils tiendront également compte de la possibilité qu’ils puissent repartir sans rien.

Les analystes de la société de banque d’investissement Cowen & Co. estiment que les actions de Tiffany pourraient chuter à 75 dollars si une transaction ne se concrétisait pas – un peu plus de la moitié du prix convenu par Arnault. Si Arnault renégociait la transaction jusqu’à 120 dollars par action, cela lui permettrait encore d’économiser environ 2 milliards de dollars.

LVMH pourrait tenter de prouver qu’une clause «Material Adverse Effect» (ou «cas de force majeure») a été déclenchée depuis la pandémie. Ils pourraient également faire valoir que les dirigeants de Tiffany n’ont pas réussi à gérer la marque selon le « cours normal des affaires » depuis la conclusion de l’accord. Lors d’un appel avec des journalistes début septembre, le directeur financier de LMVH, Jean-Jacques Guiony, a dénoncé Tiffany pour avoir payé un dividende en espèces aux actionnaires, même après que la société soit devenue déficitaire pendant les verrouillages.

Tiffany, qui a depuis retrouvé sa rentabilité, soutiendra qu’elle avait le droit de verser des dividendes pendant la période de fusion. (L’accord initial indiquait que Tiffany devrait verser des dividendes après la signature et avant la clôture.) En fin de compte, un argument critiquant les choix de la direction est susceptible d’être une montée difficile.

« LVMH peut affirmer que Tiffany a violé son engagement en n’opérant pas dans le cours normal », a déclaré Quinn. « Mais comment dire quel est le cours normal d’une pandémie mondiale? »

Pour Tiffany, la question sera: qu’est-ce qui est mieux pour les actionnaires? Encaisser moins cher ou rester indépendant? Ce calcul dépend des perspectives à long terme de Tiffany.

«Il faut être réaliste», a déclaré Harrigan de Columbia. « Si cette offre est aussi élevée qu’elle l’a jamais reçue et qu’elle est susceptible de l’obtenir… le monde change. »

Scénario 3: Arnault devient hostile, tente d’acheter Tiffany sur le marché public.

LVMH a démenti plus tôt cet été les informations selon lesquelles il achèterait des actions Tiffany sur le marché libre, profitant du fait que la capitalisation boursière du joaillier est inférieure au prix inscrit dans l’accord. Malgré cela, les rapports de marché ont attiré l’attention sur le fait que l’actionnariat de Tiffany est fragmenté, avec de nombreuses petites participations et actions négociées ouvertement sur le marché, ce qui en fait une cible potentiellement viable pour une prise de contrôle hostile.

Si LVMH sort de son contrat de fusion actuel, pourrait-il réellement prendre le contrôle des actions de Tiffany simplement en les achetant sur le marché libre, plutôt que de négocier un nouvel accord? Bernard Arnault a acheté jusqu’à 23% d’Hermès, accumulant secrètement des actions par le biais de divers véhicules d’investissement avant d’être découvert (et ordonné de vendre). Mais une telle décision est peu probable aux États-Unis, où les entreprises peuvent se défendre contre les prises de contrôle hostiles en adoptant des clauses de «pilule empoisonnée» qui diluent les enjeux des investisseurs indésirables.

« Une prise de contrôle hostile devient rapidement une tâche sisyphe », a déclaré Quinn du Boston College, faisant référence à la figure de la mythologie grecque condamnée pour l’éternité à pousser un rocher sur une colline.

Dans le cas de Tiffany, le conseil rappellerait aux actionnaires qu’Arnault et LVMH avaient été disposés à payer une forte prime d’achat auparavant et à prendre des mesures pour l’empêcher de contourner leur approbation à l’avenir.

PAS D’ARRANGEMENTS

Scénario 4: l’accord se dissout, mais quelqu’un d’autre intervient.

Si la relation entre LVMH et Tiffany se désintègre davantage, une autre partie pourrait intervenir et faire une offre concurrente.

Les deux soumissionnaires les plus évidents seraient Richemont et Kering, le plus grand concurrent de LVMH dans le domaine de la mode et des accessoires. Pour Richemont, gagner Tiffany serait une défense contre la puissance croissante de LVMH dans le domaine des montres et des bijoux. Mais au cours des dernières années, Richemont a perdu des centaines de millions de dollars en exécutant Yoox Net-a-Porter Group, et a également eu des difficultés sur le marché horloger, qui a été touché par le changement des politiques de cadeaux du gouvernement chinois. Le marché horloger a également été affecté par l’essor de l’Apple Watch et les priorités changeantes des jeunes consommateurs de luxe à travers le monde.

Pour Kering, acheter Tiffany lui donnerait une assise beaucoup plus solide dans l’espace du luxe dur. Plus tôt ce mois-ci, les marques horlogères du groupe ont annoncé qu’elles licencieraient 25% de leurs employés en raison de la baisse des ventes. Et si le joaillier français Boucheron a renforcé sa notoriété sous l’égide de Kering, il est encore petit par rapport aux leaders du marché. L’achat de Tiffany commercialiserait la deuxième acquisition majeure de Pinault depuis la reprise de la société en 2006 – la première était son achat troublé de Puma, que le groupe a créé en 2018 – et refléterait l’acquisition par son père du groupe Gucci dans la nuit blanche de l’embrayage de Arnault en 2001.

Mais si Richemont ou Kering ont soif d’un tel accord, cela reste incertain.

Richemont, une société riche en liquidités, avertit qu’elle doit «faire preuve de prudence» en raison de ce qu’elle a perdu dans la pandémie. De plus, Richemont, bien qu’expert du luxe dur, est à la traîne des concurrents en matière de marketing, de marque et d’expérience en magasin, domaines dans lesquels Tiffany a besoin de soutien.

Pour Kering, qui a le moins d’expertise dans le luxe dur des «trois grands» grands groupes, entreprendre une acquisition aussi importante peut être plus risquée que pour ses deux rivaux. Plus important encore, aucune de ces sociétés ne ferait probablement de transaction entièrement en espèces. Au lieu de cela, ce serait un mélange d’actions et de liquidités, pas aussi bon pour les actionnaires de Tiffany. Les dirigeants de Tiffany insistent sur le fait que l’entreprise ne cherchait pas d’acheteur avant que LVMH ne manifeste son intérêt, ce qui signifie qu’il en faudrait beaucoup pour convaincre le conseil d’administration qu’une autre transaction valait la peine d’être conclue.

«Cela revient à l’approbation des actionnaires à un certain prix», a déclaré Chen, l’analyste de Cowen. «Qu’est-ce qu’une personne est prête à payer et qu’est-ce que les actionnaires sont prêts à accepter?»

Scénario 5: Tiffany reste indépendante.

Devant un tribunal du Delaware, LVMH aura du mal à prouver que la pandémie et les perspectives socio-économiques ont suffisamment dégradé Tiffany pour que l’accord ne soit pas honoré. Les réclamations défavorables importantes sont difficiles à prouver devant les tribunaux, en particulier lorsque les deux sociétés ont des bilans sains. À la fin du deuxième trimestre de 2020, Tiffany disposait de plus de 1 milliard de dollars de trésorerie et d’équivalents de trésorerie. LVMH, bien que durement frappé par les blocages, avait déjà levé plus de 10 milliards de dollars de liquidités pour financer l’opération – une grande partie à des taux d’intérêt négatifs – lors d’une vente d’obligations record en février.

« L’imprécision des clauses signifie qu’elles sont difficiles à prouver et donc coûteuses à plaider, de sorte que les parties ne veulent souvent pas dépenser de l’argent pour les plaider », a déclaré Cathy Hwang, professeure de droit spécialisée dans les fusions et acquisitions à l’Université. de Virginie. « L’autre chose est que le Delaware a toujours trouvé qu’il y avait une barre haute pour établir un changement ou un événement défavorable important. » La toute première décision du Delaware en faveur d’une partie invoquant la réclamation défavorable importante n’a eu lieu qu’en 2018.

Bien sûr, Arnault n’est pas n’importe quel adversaire, et la dissolution de l’accord de la société de capital-investissement Sycamore pour acheter Victoria’s Secret au début de la pandémie pourrait inciter à une nouvelle façon de penser, même si ce cas particulier était réglé à l’amiable.

Si le tribunal du Delaware se prononce en faveur de LVMH, Tiffany pourrait très bien faire cavalier seul et encore apaiser les actionnaires, qui ont perçu des dividendes pendant 131 trimestres consécutifs.

«Les choses que LVMH a aimées dans cette entreprise n’ont pas vraiment changé», a déclaré l’analyste de Cowen Oliver Chen, citant la force de l’entreprise dans le domaine de la mariée, le succès de ses collections de mode moderne – la ligne Tiffany «T», en a d’abord présenté quelques-unes. il y a quelques années, génère environ 1 milliard de dollars de ventes annuelles – ainsi que sa croissance en Chine, où les ventes ont grimpé de 90% après la levée des restrictions de verrouillage. «Ce qui se passe actuellement en termes de fusions, d’accords, de poursuites judiciaires – ils n’auront pas nécessairement d’effet dans cinq ans. LVMH possède généralement des marques avec une longue histoire. »

« Si c’est une bonne planche, [Tiffany] dira à Arnault d’aller se promener et de revoir ses chiffres », a ajouté Harrigan de Columbia.

Là encore, les troubles de Tiffany en Amérique du Nord précèdent la pandémie. À mesure que les mœurs sociales évoluent, avec des personnes qui se marient plus tard et le mariage traditionnel princesse-mariée perdant de sa popularité, l’entreprise doit moderniser son image – et rapidement. Elle a entamé ce processus avec la rénovation de son flagship de la Cinquième Avenue et la sortie de nouvelles lignes de produits, mais il reste encore du travail à faire sur le commerce de détail, le marketing et le design, autant de points forts de LVMH.

Dans une industrie de plus en plus consolidée, faire partie d’un groupe plus large serait sans aucun doute bénéfique. Alors que d’autres cibles d’acquisition potentielles pourraient être plus méfiantes à l’égard de LVMH qu’elles ne l’auraient été avant les événements de ces derniers mois, de grands groupes comme celui d’Arnault – qui ont souffert pendant la pandémie mais pas autant que la plupart – restent l’un des seuls viables. options stratégiques. À l’avenir, il est de plus en plus difficile de faire cavalier seul.

Divulgation: LVMH fait partie d’un groupe d’investisseurs qui, ensemble, détiennent une participation minoritaire dans The Business of Fashion. Tous les investisseurs ont signé la documentation des actionnaires garantissant la totale indépendance éditoriale de BoF.

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Written by SasukE

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